Con l’approssimarsi del nuovo anno molti lettori e lettrici chiedono come si comporteranno le Banche Centrali occidentali in materia di politica monetaria e tassi di riferimento.
Luca Vallarino, responsabile Trading Desk e gestore e membro del Comitato Investimenti di IMPact sgr, prova a rispondere alla domanda con questa lunga analisi in cui spiega i motivi alla base dell’attuale prudenza delle Banche Centrali, vista come un tentativo di mantenere la credibilità, perché “in politica monetaria è meno costoso essere troppo restrittivi che esserlo troppo poco”.
Il mercato scalpita perché le banche centrali abbandonino la retorica dell’higher for longer e inizino a tagliare i tassi. I banchieri centrali restano prudenti, nonostante inizino a mandare segnali che convincono i mercati che un cambiamento di rotta è davvero vicino. Christine Lagarde, ad esempio, nell’ultima conferenza stampa, ha particolarmente enfatizzato il rischio di una recessione profonda nell’Eurozona. Più cauto invece il Fondo Monetario Internazionale: Alfred Kammer, direttore del dipartimento europeo ha dichiarato recentemente che “è ancora necessaria una politica restrittiva prolungata per garantire il ritorno dell’inflazione strutturalmente entro la soglia target”, aggiungendo, tra l’altro, che “in politica monetaria è meno costoso essere troppo restrittivi che esserlo troppo poco”.
La prudenza delle banche centrali è più che altro un tentativo di mantenere alta la credibilità del mercato, dopo gli errori del 2021-22, in cui le Autorità monetarie restarono decisamente dietro la curva (in una recente intervista all’FT, Christine Lagarde ha ammesso di essersi pentita di esser stata poco audace nella prima metà del 2022, tardando di sei mesi rispetto alla FED l’inizio del ciclo dei rialzi. Il Governatore della BCE adduce le colpe alla forward guidance, che in ogni caso avrebbe “legato le mani al Governing Council”). Per questo le banche centrali sono più attente prima di iniziare a tagliare i tassi, sovrappesando i rischi di upside dell’inflazione: il petrolio dovuto all’instabile quadro geopolitico, gli incrementi salariali che sono temporalmente in ritardo rispetto al picco sui prezzi, il dato della componente core ancora alto in maniera preoccupante (4.2%), la difficoltà nell’abbassare l’inflazione dal 3% al 2% (“the last mile is the hardest”).
Proprio per queste incertezze, nella sua ultima riunione la Banca centrale australiana, per fare un esempio, ha rialzato nuovamente il proprio cash rate target di 25 punti base, dopo una pausa di cinque mesi, citando il pericolo di “upside surprises in the inflation cycle”. L’avvio di una fase di recessione aiuterebbe chiaramente le Autorità monetarie ad anticipare l’inizio del ciclo di ribasso dei tassi d’interesse. Viceversa, qualora il ciclo non rallentasse in maniera convinta, è probabile che esse tentino di mantenere più a lungo i tassi sui livelli attuali per provare a riportare l’inflazione in maniera più sicura dentro il target di lungo periodo, come ha recentemente dichiarato il Governatore della Banca di Francia Villeroy, che ha accusato gli investitori di attendersi troppo rapidamente un taglio dei tassi.
Sebbene la BCE abbia iniziato con sei mesi di ritardo il ciclo di rialzi rispetto alla FED, a guardare il ciclo economico potrebbe essere la più motivata ad allentare la politica monetaria. Nel corso del 2023 l’attività di prestiti da parte delle banche si è notevolmente ridotta, la disoccupazione inizia ad aumentare in alcuni Paesi dell’Eurozona e la crescita economica è globalmente stagnante. La variazione del PIL dell’Eurozona nel terzo trimestre è stata registrata in flessione di -0.1%, contro un’attesa a zero.
Mentre negli Stati Uniti la leva fiscale continua ad avere un peso decisamente rilevante nel sostegno dell’attività economica, in Europa il peso della spesa pubblica ha smesso ormai di accelerare a seguito della sospensione delle politiche fiscali legate al calmieramento del costo dell’energia e una rinnovata disciplina di bilancio viene ora richiesta dalla Commissione europea a tutti i Paesi dell’unione che stanno finalizzando le leggi di bilancio. La prima economia europea, la Germania, peraltro il Paese maggiormente colpito dalla recessione e che, nonostante tutto gode di tassi d’interesse di lungo periodo relativamente bassi, è vincolato dall’obbligo costituzionale di pareggio di bilancio e non riesce a effettuare ambiziosi investimenti di lungo periodo senza evitare censure da parte della Corte costituzionale, come recentemente avvenuto. Con politica monetaria e fiscale in territorio restrittivo, mancato traino dell’export e consumi decisamente meno tonici che negli Stati Uniti (oggi il livello di spesa dei consumatori americani è superiore del 10% rispetto ai livelli del 2019, mentre gli europei sono con fatica ritornati ai livelli precedenti alla pandemia), l’unico scudo dell’economia europea in questi ultimi mesi è stato rappresentato dall’incremento dei salari reali (derivanti sia dalle rinegoziazioni sindacali, sia dalla decelerazione dei prezzi al consumo), che viene sempre citato dalla BCE come possibile fattore destabilizzante nel percorso di disinflazione.
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